13. Januar 2015

Ausblick der Deutschen Bank für die Solarindustrie im Jahr 2015

Die Research-Abteilung von Deutsche Bank Markets erwartet für 2015 einen Anstieg der Investitionen und die Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit aus Kostensicht

Wir rechnen damit, dass die Preise in diesem Sektor im Jahr 2015 stabil bleiben und dass sich das Volumenwachstum beschleunigt. Angebot und Nachfrage dürften im Gleichgewicht sein, da eine kräftige Nachfrage in den USA und ein zunehmendes Interesse in China und anderen neuen Märkten für Solartechnik eine potenziell schwächere Nachfrage in Großbritannien und Japan kompensieren dürfte.

Die schwachen Ölpreise könnten zwar weiterhin eine Belastung darstellen; unseren Analysen zufolge ist jedoch nur mit sehr geringen Auswirkungen auf die Fundamentaldaten für die Nachfrage nach Solaranlagen zu rechnen, und sowohl bei neuen als auch bei bestehenden Yield-Cos dürften unternehmensspezifische, positive Katalysatoren eintreten.

Gewinne im vierten Quartal/saisonale Faktoren im ersten Quartal und Fundamentaldaten:

Die Outperformance von Solaraktien wurde im vierten Quartal 2014 vor allem durch die sinkenden Ölpreise nahezu vollständig zunichte gemacht. Dennoch dürften die Gewinne der meisten Unternehmen im vierten Quartal in etwa den Erwartungen entsprochen oder sogar darüber gelegen haben. Die Nachfrage aus China könnte sich im Jahr 2014 auf 9 – 10 GW belaufen haben (die Prognosen hatten auf 13 GW gelautet), was aber durch eine kräftige Nachfrage aus Märkten wie Großbritannien oder Japan kompensiert worden sein könnte. Außerdem dürften die Unternehmen bei Genehmigungs- und Zahlungsverfahren in China Fortschritte verzeichnen, und eine Reihe von Unternehmen könnte im ersten Halbjahr 2015 internationale Yield-Cos gründen.

Die üblichen saisonalen Faktoren könnten sich im ersten Halbjahr 2015 auf die Nachfrage in China auswirken. Allerdings dürfte die Entwicklung in Großbritannien und Japan zu hohen Volumina und Margen in der ersten Jahreshälfte führen. Die Konsensprognosen wurden insgesamt gesenkt, und die Prognosen der meisten Unternehmen für das erste Quartal dürften mehr oder weniger den Erwartungen entsprechen. Andere, unternehmensspezifische Katalysatoren wie z.B. die Ankündigung von Yield-Cos/Projektverkäufen und neue Projektvorhaben werden in den kommenden drei Monaten wichtige Katalysatoren für Solaraktien sein.

Saisonale Faktoren beeinflussen im ersten Quartal in der Regel den Preis von Solarmodulen. Aufgrund einer kräftigen Nachfrage aus Märkten mit einem höheren Preisniveau (wie z.B. Großbritannien und Japan) dürfte es jedoch im ersten Quartal zu einem Preis- und Margenanstieg kommen. Auf kurze Sicht rechnen wir außerdem mit einem begrenzten Angebotszuwachs, so dass das Preisumfeld relativ stabil bleiben sollte.

Schlüsselthemen

1) Netzparität im Jahr 2015 erwartet

Wir gehen davon aus, dass die Netzparität im Jahr 2015 in weiteren Ländern erreicht wird: Nicht subventionierter Strom aus Solardachanlagen kostet heutzutage zwischen 0,13 und 0,23 US-Dollar pro Kilowattstunde. Für Endkunden liegt der Strompreis in zahlreichen Märkten weltweit deutlich höher. Solarenergie ist also unter wirtschaftlichen Gesichtspunkten deutlich attraktiver geworden, weil die Preise für Solarmodule, die Finanzierungskosten und die Balance-of-System-Kosten gesunken sind. Die Kosten für Solarsysteme werden in den kommenden drei Jahren und danach unseres Erachtens jährlich um 5 – 15% zurückgehen, so dass die Netzparität in rund der Hälfte der Zielmärkte erreicht werden dürfte. Unter der Annahme, dass die globalen Strompreise um 3% pro Jahr ansteigen und die Kosten um 5 – 15% (CAGR) sinken, würde die Netzparität in weiteren 30% der Zielmärkte eintreten. Insgesamt hat der Markt für Solarenergie unseres Erachtens derzeit ein Volumen von rund 140 GW pro Jahr. Dieses Volumen könnte in den kommenden fünf Jahren auf ca. 260 GW pro Jahr ansteigen, wenn die Solarenergie in mehr Märkten weltweit wettbewerbsfähig wird und der Bedarf an Stromerzeugungskapazitäten ansteigt.

Länder und Regionen, in denen Netzparität besteht

Länder und Regionen, in denen Netzparität besteht
Quelle: Deutsche Bank Schätzung

2) Die Nachfrage nach Solarenergie dürfte sich stärker diversifizieren, und ein größerer Anteil der Nachfrage dürfte aus langfristig orientierten Märkten kommen.

In Bezug auf die Entwicklung in Märkten wie Japan und Großbritannien besteht eine gewisse Unsicherheit, was Solaraktien im ersten Halbjahr 2015 belasten dürfte. Im zweiten Halbjahr 2015 dürfte die Volatilität im Solarsektor jedoch abklingen, wenn die Nachfrage in den USA, in China und anderen Schwellenländern anzieht.

3) Die Nachfrage nach Solardachanlagen dürfte in den USA ansteigen

Die Nachfrage nach Solardachanlagen dürfte in den USA ansteigen, wenn Leasinggesellschaften in mehr US-Bundesstaaten expandieren, neue Finanzierungsquellen verfügbar werden und das Interesse der Kunden vor dem Auslaufen der steuerlichen Förderung durch Investment Tax Credits (ITCs) zunimmt.

4) Im Jahr 2015 ist mit einem tiefgreifenden Wandel im US-Versorgungssektor zu rechnen.

Einige Versorgungsunternehmen dürften in den Markt mit Solaranlagen für Wohnhäuser einsteigen und als direkte Wettbewerber von Solarcity und Vivint auftreten; andere dagegen dürften weiterhin Lobbyarbeit gegen den Vertrieb von Solaranlagen leisten.

5) Der Ausblick für Angebot und Nachfrage dürfte im Jahr 2015 recht stabil sein, da die meisten Unternehmen das Angebot nur in begrenztem Umfang steigern wollen.

Saisonale Faktoren beeinflussen im ersten Quartal in der Regel den Preis von Solarmodulen. Aufgrund einer kräftigen Nachfrage aus Märkten mit einem höheren Preisniveau (wie z.B. Großbritannien und Japan) dürfte es jedoch im ersten Quartal zu einem Preis- und Margenanstieg kommen. Auf kurze Sicht rechnen wir außerdem mit einem begrenzten Angebotszuwachs, so dass das Preisumfeld relativ stabil bleiben sollte.

6) Unsere optimistischen Prognosen für den Solarsektor stützen sich in hohem Maße auf die günstige Kostenentwicklung bei der zugrundeliegenden Technologie.

Die Kosten für Solarsysteme sind in den vergangenen acht Jahren um rund 15% (CAGR) gesunken, und wir rechnen in den kommenden vier bis fünf Jahren mit einem weiteren Rückgang um 40%, da die Kosten für Solarmodule weiter zurückgehen, sich die Effizienz der Solarmodule verbessert, die Balance-of-System-Kosten aufgrund von Skaleneffekten und infolge eines stärkeren Wettbewerbs sinken, die globalen Finanzierungskosten dank der Entwicklung neuer Geschäftsmodelle geringer werden und die Akquisekosten niedriger ausfallen, weil die Kunden größeres Interesse an Solartechnik zeigen und Speicherlösungen den Umstieg auf die neue Technologie erleichtern.

7) Yield-Cos dürften sowohl bei Anlegern als auch bei Solarunternehmen, die ihre Kapitalkosten senken wollen, beliebter werden.

2015 dürfte für Yield-Cos ein wichtiges Jahr sein, da sie zum einen voraussichtlich ihre Aktiva diversifizieren werden und zum anderen mit einer stärkeren geografischen Diversifizierung zu rechnen ist. Yield-Cos, die bisher rein im Solarsektor tätig sind, dürften in Windenergie und andere erneuerbare Energien einsteigen; Yield-Cos, die in den Schwellenländern aktiv sind, dürften an die Börse gehen; und weitere Unternehmen dürften ihre Aktivitäten im Solarsektor in Yield-Cos auslagern.

8) Niedrigere Kapitalkosten dürften das Wachstum von Unternehmen, die bereits früh im Yield-Co-Sektor aktiv wurden, deutlich fördern

Niedrigere Kapitalkosten dürften das Wachstum von Unternehmen, die bereits früh im Yield-Co-Sektor aktiv wurden, deutlich fördern und dazu beitragen, dass die Kosten für Solarstrom in Schwellenländern wie z.B. Indien sinken.

9) Die Projektentwicklung dürfte bei den meisten Unternehmen durch organisches und inorganisches Wachstum einen beträchtlichen Schub erhalten.

Wenn ein Abnehmer in Form einer Yield-Co vorhanden ist, dürften zunehmend riskantere Projekte umgesetzt werden, da die Nachfrage nach schlüsselfertigen Projekten hoch bleiben wird. Daher wird unseres Erachtens mehr Entwicklungskapital in den Sektor fließen.

10) Die Projektmargen dürften im Jahr 2015 weiter ansteigen und 2016 ihren Höchststand erreichen.

Niedrige Finanzierungskosten und eine hohe Nachfrage seitens der Yield-Cos dürften zu höheren Preisen für Projekte auf nachgelagerten Stufen führen. Der regionale Mix könnte zwar Auswirkungen auf die Projektmargen haben; wir rechnen jedoch nicht mit wesentlichen Abweichungen zwischen den Regionen und erwarten kurzfristig Margen, die nahe 20% liegen.

11) Die Gewinne der meisten Solarunternehmen dürften im Jahr 2015 zunehmend stärker schwanken.

Wenn die Unternehmen eine größere Zahl von Projekten durchführen, ist kurzfristig mit negativen Auswirkungen auf die Gewinn- und Verlustrechnung sowie auf die Bilanz zu rechnen (da ein höherer Betriebskapitalbedarf besteht). Außerdem dürften die Gewinne nicht so gleichmäßig anfallen, da sich nicht so gut vorhersagen lässt, wann die Projekte abgeschlossen werden und wann der Verkauf stattfindet.

12) Politische Entscheidungen werden in zahlreichen Märkten weiterhin eine zentrale Rolle spielen.

In den USA können sich folgende politische Entscheidungen auf den Solarsektor auswirken: möglicherweise werden die steuerlichen Vergünstigungen (ITCs), die bisher im Jahr 2016 auslaufen sollen, verlängert; eventuell wird Unternehmen aus dem Sektor für erneuerbare Energien die Möglichkeit eröffnet, als MLPs (Master Limited Partnerships; eine steuerlich begünstigte Unternehmensform) aufzutreten; das „Net-Metering“ in Kalifornien dürfte neu gestaltet werden; erneuerbare Energien werden in Hawaii in das Stromnetz eingespeist; und in einigen US-Bundesstaaten wird über die Einspeisegebühren entschieden. Die Handelspolitik in China, den USA und anderen globalen Märkten dürfte im Jahr 2015 ebenfalls ein wichtiges Thema sein. Bei ungünstigen politischen Entscheidungen besteht das Risiko, dass sich das Wachstum in wichtigen Solarmärkten verlangsamt, zumal die Ölpreise in jüngster Zeit gesunken sind. Allerdings ist unseres Erachtens mit einer günstigen Lösung der handelspolitischen Streitigkeiten zu rechnen, so dass sich das Wachstum im Jahr 2016 beschleunigen dürfte.

13) Gewinne im vierten Quartal/saisonale Faktoren im ersten Quartal

Die Outperformance von Solaraktien wurde im vierten Quartal 2014 vor allem durch die sinkenden Ölpreise nahezu vollständig zunichte gemacht. Dennoch dürften die Gewinne der meisten Unternehmen im vierten Quartal in etwa den Erwartungen entsprochen oder sogar darüber gelegen haben. Die Nachfrage aus China könnte sich im Jahr 2014 auf 9 – 10 GW belaufen haben (die Prognosen hatten bei 13 GW gelegen), was aber durch eine kräftige Nachfrage aus Märkten wie Großbritannien oder Japan kompensiert worden sein könnte. Außerdem dürften die Unternehmen bei Genehmigungs- und Zahlungsverfahren in China Fortschritte verzeichnen, und eine Reihe von Unternehmen könnte im ersten Halbjahr 2015 internationale Yield-Cos gründen. Die üblichen saisonalen Faktoren könnten sich im ersten Halbjahr 2015 auf die Nachfrage in China auswirken. Allerdings dürfte die Entwicklung in Großbritannien und Japan zu hohen Volumina und Margen in der ersten Jahreshälfte führen. Die Konsensprognosen wurden insgesamt gesenkt, und die Prognosen der meisten Unternehmen für das erste Quartal dürften mehr oder weniger den Erwartungen entsprechen. Andere, unternehmensspezifische Katalysatoren wie z.B. die Ankündigung von Yield-Cos/Projektverkäufen und neue Projektvorhaben dürften in den kommenden drei Monaten wichtige Katalysatoren für Solaraktien sein.

14) Auswirkungen der Ölpreisentwicklung auf die Nachfrage

Die Studie erläutert in einigen Abschnitten, dass Öl lediglich einen Anteil von rund 5% an der globalen Stromerzeugung hat. In einigen wichtigen Solarenergiemärkten wie den USA oder China liegt er sogar noch niedriger. Außerdem belaufen sich die Kosten für die Stromerzeugung aus Öl selbst bei einem Ölpreis von 50 US-Dollar auf sieben bis neun Cents pro Kilowattstunde, und die Grenzkosten liegen in zahlreichen Regionen weltweit über den Kosten für Solarstrom. Fazit: Die Ölpreise haben keine nennenswerten Auswirkungen auf die Nachfrage nach Solarenergie.

15) Wie kann man die Situation so gut wie möglich nutzen?

Bisher war das Interesse institutioneller Anleger am Solarsektor unterdurchschnittlich. Ein stärkeres Engagement institutioneller Investoren dürfte daher kurzfristig zu einer positiven Dynamik für den Sektor führen. Wir rechnen damit, dass sich verschiedene neue Geschäftsmodelle entwickeln, die sich auf die nachgelagerten Stufen der Wertschöpfungskette konzentrieren, und dass innovative private Unternehmen zu weiteren Kostensenkungen und einer stärkeren Verbreitung von Solarenergie beitragen. In beiden Fällen ist mit guten Ergebnissen für die Anteilseigner der jeweiligen Unternehmen zu rechnen. Voraussichtlich werden Unternehmen, die sich mit der Finanzierung bzw. mit den nachgelagerten Stufen der Wertschöpfungskette befassen, auf kurze Sicht den größten Shareholder Value erzeugen. Sie befinden sich unseres Erachtens in einer sehr guten Position, um Gewinne aus Finanzierungsarbitrage zu erzielen, die sich aus den ineffizienten privaten Märkten und den öffentlich gehandelten Yield-Cos ergeben. Die Solarenergie erreicht weltweit in einer Reihe von Märkten die Netzparität, und Unternehmen, die in der Projektentwicklung bzw. der Finanzierung tätig sind, dürften in den kommenden Jahren in besonderem Maße von einem beträchtlichen Volumenwachstum profitieren. Wenn die Speicherkosten sinken, dürften Unternehmen mit besonders kostengünstigen Speicherlösungen den größten Shareholder Value erwirtschaften.

Sorgen wegen der Ölpreisentwicklung unbegründet

Die Korrelation zwischen der Ölpreisentwicklung und den Aktienkursen von Solarunternehmen hat sich deutlich verstärkt, seit der Ölpreis auf unter 100 US-Dollar pro Barrel gefallen ist. In der jüngsten Vergangenheit war dies jedoch nicht zu erkennen. Der Ölpreis wirkt sich unseres Erachtens nicht spürbar auf die Strompreise aus und dürfte die Einrichtung von Solaranlagen daher nicht beeinflussen. In unserer Studie führen wir Belege für die folgenden Thesen an:

  1. Die ungünstige Kursentwicklung von Solaraktien zum Jahresende 2014 weist eine enge Korrelation mit dem Ölpreisrückgang auf.
  2. Strom aus Erdöl ist selbst bei niedrigen Ölpreisen sehr teuer.
  3. Solaranlagen stehen in den meisten Fällen nicht im Wettbewerb mit Strom aus Erdöl.
  4. Nicht subventionierte Solaranlagen müssen sich preislich auf dem Strommarkt behaupten; die Strompreise sind jedoch von den Ölpreisen unabhängig.
  5. Unternehmen, die in der dezentralen Stromerzeugung tätig sind, sind vor dem Hintergrund der langfristigen Fundamentaldaten besonders gut positioniert.

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